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最新中国经济类论文 中国房地产业

2018-12-09 11:30:25来源:组稿人论文网作者:婷婷

  摘要:作为中国经济的重要组成部分,房地产业对国民经济的发展有一定的影响。金融危机后,中国的房地产产业一直在稳定快速地发展,特别是最近几年,中国的房价更是不断高涨。房地产股票是许多地产公司资本的组成部分,尤其针对上市公司。通过对股票价值的研究,可以反映当前房地产上市公司的企业价值是否被市场高估或者低估,预测未来房地产业的发展前景,做出房地产上市公司股票是否具有投资价值的判断。

  本课题首先研究我国房地产行业的现状,其次分析影响房地产上市公司股票价值的相关因素,然后以万科、中海地产、融创中国为例从内部因素分析这几家房地产上市公司股票的现行价值,紧接着探索股票的各种估值方法,选择最适合房地产行业的估值方法,最后探讨该行业的股票在现阶段是否具有投资价值。

  关键词:房地产 上市公司 股票价值

  我国房地产行业现状

  在2008年全球金融危机,房地产成为泡沫经济之后,我国实体经济开始逐渐复苏,房地产行业更是突飞猛进地发展。但是,房地产高速发展的同时也蕴藏着危机,对我国整体的经济结构产生了一定的负面影响,国家如果不及时调控,任由其自由发展也会成为一大社会隐患。因此,在我国经济复苏时期,政府也在不断对房地产行业结构进行优化,如规范土地开发,严格打击“囤地”行为、通过银行进行利率调整来收缩和促进房地产经济、调整房地产税收政策等等,使房地产市场和谐健康发展。

  1.1目前我国房地产行业的三大特点

  第一是对中国房地产的销售需求大幅增加。随着国民生活水平的不断提高,人均可支配收入的不断增长,百姓对房屋的需求和住房条件的要求也是越来越高,同时,中国家庭和企业更倾向于对房地产拥有所有权。根据有关研究表明,国民宁愿支付溢价来获取对应房产。

  第二是各大城市之间的房价差异化明显。一二线城市的房地产价格与三四线城市的房地产价格相差较大,我国房地产市场呈现发展不均衡,地区差异化明显的特点。针对这一现状,国家在2016年就出台了相应政策,比如部分城市住房限购、积极落实“营改增”政策等等。

  第三是我国房地产行业仍旧具有泡沫风险。在我国特有的计划经济市场体制下,国家对房地产行业进行着严格的政策调控,一方面政府必须控制房价的加速增长,特别是一二线城市,防止房地产泡沫的形成,有效制止炒房行为。房地产泡沫是否会发生,取决于国际市场中房价与收入的比率。依据世界银行给出的标准,发达国家的比值在1.9到5.4之间,发展国家在3到6之间,我国当前平均房价收入比在14左右,一线发达城市更是高达40左右,所以房地产市场的系统性风险仍然需要国家大力控制。

  1.2房地产行业的带动性

  根据2016年国家统计局数据,全国GDP为740598.7亿元,房地产行业就为193566.78亿元,占26.14%,这一比例是相当高的,而且房地产行业还具有带动效益,诸如对钢铁、机械、化工、运输等等领域都具有一定的推动作用。反过来,国内经济的发展也反作用于房地产行业的成长,经济的提高也加大了对房地产的需求,使房地产领军企业不断壮大,同时,一大批房地产新兴企业不断涌现出来,促进房地产行业更好发展。

  二、影响房地产上市公司股票的因素

  股票是股份公司向每位股东给予的持股凭证和日后取得股息和红利的一种书面凭证,目的是筹集资金,其具有一定的价值。股票价格是指股票发行和交易的价格,包括股票的内在价值决定的发行价格和市场价格。研究哪些因素影响股票价值是对房地产类上市公司股票进行正确合理估计的前提和基础,影响股票价格的因素主要包括经济因素、市场因素、政治因素和公司因素,下面本文将进行分别讨论。

  1、经济因素

  1.1、经济周期。

  股票价格与经济周期密切相关,它会随着经济周期的波动而变化。通常情况下,在经济回暖期,房地产行业整体资金运转速度加快,利润增多,股价呈上升趋势;在经济繁荣时期,房地产上市公司的投资活跃,如设备的积极扩张、房地产项目的增加、公司利润的增长、股票价格的急剧上涨等。在经济危机时期,由于公司资金开始收缩,随着经营规模的减小,公司盈利能力将大幅下降,股价也会随之下跌,比如房地产泡沫经济破裂时期;在经济衰退中,工业股票价格将不再继续下跌,稳定底部。

  1.2、国际收支。

  当代经济是全球一体化的趋势,所以,国际收支状况同样影响股票的价格。当国际收支处于顺差状况时,政府将提高外汇储备,随之而来的变化是国内的货币供给量将上升,大量货币涌入股票市场,从而使股票上涨。

  1.3、物价因素。

  物价水平是用来衡量货币的购买力,也是体现通货究竟是膨胀或紧缩的重要工具。当市场上价格水平上升时,房地产的售价也会升高,公司利润相应增加,股价亦会上升。但同时采购材料成本也相应上涨,股票价格是上涨还是下跌需要根据房屋售价和原材料价格上涨幅度大小来决定。此外,由于物价上涨,货币供应量增加,社会闲散资金进入股票市场,股票增大需求,导致股价上升。

  2、市场因素

  2.1、利率水平。

  利率对股票价格的影响是十分敏感的。市场上利率下调,一是导致货币持有成本降低,使货币向投资转化;二是公司借款成本下降,利润增加;三是价值评估的折现率下降,从而影响股价上升,反之,利率上调将导致股价走低,所以无论是理论还是实际中,利率水平和股价都呈现的是反比例关系。利率因素会影响到市场经济中的各行各业,房地产行业作为一大分支更要受利率的影响。

  2.2、汇率变动。

  汇率在多方面影响着股票价格,一是国内汇率的提升会影响国内房地产上市公司采取积极的发展态度,致使股票价格上升;二是如果房地产上市公司与国外合作项目较多,汇率的上升会抑制进口,增加国内的现金流量,提升公司预期收益,一定程度上会使房地产上市公司股票提高。

  3、政治因素

  政治因素对房地产上市公司股票价格的影响主要是国家宏观政策的调控,包括货币政策、税收政策、产业政策和国际国内政治环境。具体表现为一是政府如果采取扩张性货币政策,货币供应量上升,公司预期收益增加,导致股价相应上涨;二是税收政策是国家控制房地产行业过快增长的重要手段,房地产税、契税和土地增值税等都影响房价,进而影响公司的利润,影响股票价格;三针对产业政策的影响,虽然最近几年政府都在加大对房地产行业的打压力度,但是作为国家经济的中流砥柱行业,房地产业仍然是国家支持的重要行业;四是国际国内政治形势,如果国内政治动荡不安会造成股价的下降,同时,不论国际还是国内发生重大政治事件都会对股票产生波动。

  4、公司因素

  公司因素主要考虑房地产上市公司内部的财务状况、资金运营业绩、股息政策、盈利能力等这些与股东关心的每股收益息息相关的财务指标。

  三、对我国房地产上市公司现行股票价值的分析

  1、龙头老大——万科

  万科企业股份有限公司(股票代码:000002),成立于1984年5月,1988年进入房地产行业,经过近30年的发展,成为了目前中国最大的专业住宅开发企业,是股市里的代表性地产蓝筹股。2010年公司的销售金额1081亿6000万元,营业收入507亿1000万元,净利润72亿8000万元。 2015年公司实现销售金额2614亿7000万元,比上年同期增长14.3%和20.7%,全国房地产业的市场占有率提高到3%。

  根据官方数据统计,2017年万科主要的财务项目数值如表1:

  单位:万元

  财务项目

  日期2017-12-312017-9-302017-6-302017-3-31营业收入24,289,711.0311,710,050.376,981,047.761,858,922.88净利润3,720,838.73 1,481,652.721,005,298.95 110,917.08每股收益(元/股)2.5400  1.00500.66000.0630

  表  SEQ 表 \* ARABIC 1

  万科2017年股票价格变动情况如图1:

  图  SEQ 图 \* ARABIC 1

  我们不难发现,2017年的每个季度,万科的营业收入、净利润和每股收益都加速上升,同时,万科的估价呈现出递增趋势,这说明公司因素与估价是成正相关关系。

  2018年2月Vanke A(000002)卖出了356亿元,同比下降8%,1-2月卖出1036亿元,同比增加20%。影响2月股票下降的主要原因是2月公司实现签约金额同比下降7.6%;实现签约面积240.2万平方米,同比增长1.9%;销售均价14821元/平方米,同比下降9.2%。1-2月公司实现签约金额1,035.8亿元,同比增长19.6%,前2个月累计实现签约面积684.6万平方米,同比增长16.3%;累计销售均价15130元/平方米,同比增长2.8%。

  2、成功逆袭——中海地产

  中海地产于1979年在香港成立,并于1992年在香港证券交易所上市(股票代码:00688.HK),2007年它被选为恒生指数成份股。2016年,销售总额约为2106亿港元,净利润为370亿2000万港元,经营效益领跑行业。

  在2017中国房地产上市企业30强中,凭借优异的财务指标表现,中海地产相对于原来的龙头万科、碧桂园、恒大三家企业,成为榜单冠军。并且这不是中海地产第一次依靠优异的财务指标得分赢得上市企业30强第一名,早在2013年度地产G30榜单,中海就以0.5分的优势拉下万科,夺得桂冠。

  2016年中海地产中期财务报告显示,截至6月30日,中海净利润同比增长20.6%,达到196亿9000万港元,是万科53亿5100万元的两倍多,稳居行业第一。夺得2016年销售榜首的恒大地产,上半年净利润中属于股东权益的达20亿1700万元,仅为中海的1/6。上半年华润置地、碧桂园等的净利润也同样不到中海的一半。

  优秀的财务成绩直接体现的是股票的价值,下图是2016年中海地产(00688.HK)的股票走势图:

  图  SEQ 图 \* ARABIC 2

  3、新兴青年——融创中国

  融创中国控股有限公司(01918.HK,简称:融创)于2010年10月在香港证券交易所挂牌上市。

  融创中国的财务报告显示,2017年上半年净利润161373.10万元 ,同比增长1470.24%。基本财务数据如下:

  2017中报2016中报本年比上年增减(%)2015中报基本每股收益 (元)-0.02-1000.28每股股息(元)--0-净利润(万元)161373.1010277.001470.24125766.30营业额(万元)1333254.401058608.5025.94544272.20每股现金流(元)--0.821000.12每股净资产(元)-5.63-1005.00表  SEQ 表 \* ARABIC 2

  下图为融创中国控股有限公司(01918.HK)在2017年上半年股价走势图:

  图  SEQ 图 \* ARABIC 3

  表  SEQ 表 \* ARABIC 3

  分析比较融创的资产结构,可以看出融创的投资性房地产不到总资产的3%,但是存货比重为44.55%,也就是说融创每100亿的资产中,至少有44个亿是以房子的形式存在的。 融创的资产结构与万科、保利相近,所以可将暂时其视之为住宅地产商。这类资产结构财务杠杆要相对小些,也是融创中国稳步快速发展的一部分原因。

  四、股票的估值方法

  4.1股利贴现模型

  4.1.1基本估价模型

  股东持有股票的目的是获得股利,股票的基本估价模型是以股票当前的价值等于未来现金流量的现值这一理论为基础,假设股东一直持有股票,那么它是一个与股票价值相对应的永续现金流入量,计算公式如下:

  其中:

  表示股票价值;

  表示第t年的股利;

  表示折现率(折现率一般为投资者的必要报酬率)

  假设持有股东打算在一段时间后出售,则未来现金流等于已获得的股利和出售时的股价之和,对应股票的价值:

  买入时股票的价格

  一年后股票的价格

  将式迭代进式后,股票的初始估价为:

  4.1.2固定增长股票估价模型

  如果房地产上市公司的股利呈现稳定增长的趋势,假设其增长率为固定值,股票的估价方法为:

  其中,表示已支付的股利;表示股利增长率;表示折现率。

  在实践中,固定增长股票估价模型存在一定的局限性,因为很难找出一家房地产上市公司的股利是以不变的利率增长的。但是,固定增长股票估价模型也具有理论意义,它是非固定增长股票估价模型的基础。

  4.1.3非固定增长股票估价模型

  现实中,大多数房地产上市公司的股票价格通常都是一段时间高速增长,另一段时间内正常增长或固定不变,这就需要利用非固定增长股票估价模型进行预测。我们分为预测期和后续期两个阶段,其计算公式为:

  股权价值=预测期股权现金流量现值+后续期价值的现值

  假设第一阶段时期按增长率增长,第二阶段时期按增长率增长,第一阶段期内股票的价值:

  第二阶段期的股票价值的计算,首先求出股票在时点的现值,然后按贴现率,年限进行折现,得到股票初始价值为:

  就股利贴现模型而言,由于当前我国房地产上市企业的发展参差不齐,有些龙头企业已步入稳定发展阶段,有些新兴企业还处于高速发展阶段,所以究竟用何种模型,还要根据具体上市公司的经营条件来做出对应的选择,才能对该公司的股票进行相对准确的估价。

  4.2股权自由现金流量贴现模型

  公司的自由现金流量包括股权自由现金流量和债权自由现金流量,一般在实际操作中由于受财务杠杆影响较大,股权自由现金流量不易准确计算,具有一定的操作局限性,所以,通常情况下我们先算公司总体自由现金流量,再减去债权自由现金流量就可以得出股权自由现金流量,计算公式如下:

  股权自由现金流量=公司自由现金流量-债权自由现金流量

  4.3公司自由现金流量贴现模型

  对于公司自由现金流量的计算,麦肯锡公司的科普兰(Tom Copeland)教授在1990年对自由现金流量贴现模型作过详细的解释,他认为自由现金流量的计算公式如下:

  自由现金流量=(税后净营业利润+折旧与摊销)-(资本支出+营运资本增加)

  其中,税后净营业利润=息税前利润×(1-所得税率)

  资本支出是指公司为维持正常的经营或扩大再生产对无形资产和固定资产做出的投入。营运资本是指公司流动资产减去流动负债的净额。

  根据自由现金流量贴现模型公式进行股价预测的步骤如下:

  第一步,计算第年公司自由现金流量

  第二步,计算加权平均资本成本,公式如下:

  其中,是指债务成本;

  是指权益成本;

  是指公司债务的市场价值;

  是指公司股本的市场价值;

  是指所得税率

  第三步,代入前述公式进行股票价值估计。

  上述三种估值方法都有优点、缺点和实用范围,对比分析如下表:

  优点缺点适用范围股利贴现模型简洁直观对于不支付股利的公司没法进行估值适用于股利支付情况稳定的公司股票自由现金流量贴现模型解决了公司不分股利的情况方法比较复杂,收集数据工作量大;没有考虑财务杠杆适用于财务杠杆风险较小的公司公司自由现金流量贴现模型去除财务杠杆的影响,方法更加严谨方法比较复杂,收集数据工作量大适用于大部分上市公司表  SEQ 表 \* ARABIC 4

  我国房地产上市公司大多具有较大的财务杠杆,为了使估值更加准确,综合比较,本文认为更适合用自由现金流量贴现模型。

  五、我国房地产类上市公司发展前景预测

  考量上市公司的发展前景不仅要看国家宏观环境、行业的整体趋势,关键还要参考公司的内在价值。对公司内在价值的评判主要依据因素分析,考量一系列房地产上市公司的财务指标。

  首先是上市公司的盈利能力。在房地产上市公司前30强中,通过毛利率、净利率和净资产收益率三大指标来权衡企业的盈利能力。近年来,中国房地产行业盈利水平有所下降,虽然历经多轮调控以及在土地价格不断上升的形势下,行业平均利润水平一直走低。上市企业30强(地产G30)有关数据显示,2016年度30家企业平均毛利率水平为26.26%,较2015年度的26.44%又进一步有所下滑。参考下图,近5年的毛利润水平曲线中我们不难发现,这条曲线呈现逐年下降的趋势(2014年度31.8%;2013年度32.04%;2012年度39.54%;2011年度42.73%)。

  图  SEQ 图 \* ARABIC 4

  其中,有3家公司毛利率超过40%,最高为华夏幸福45.28%;毛利率位于30%-40%的企业有5家(2015年度7家);低于20%的企业有5家,没有毛利率低于10%的企业。对10家毛利率最高的企业进行分析,平均销售规模为845.8亿元,但是毛利率最低的10家企业,平均销售规模则上升为1456.66亿元。换句话说,销售规模越大的房地产上市公司,盈利能力反而低。

  再分析净利率,30强上市公司的平均净利率为12.9%,较2015年度的15.6%少了2.7个百分点,同时也低于2014年度的13.16%。(2013年度18.18%;2012年度23.56%;2011年度28.91%)。2011-2016年六年期间,中国房地产上市企业30强(地产G30)的平均净利率水平从近30%跌至10%左右,房企盈利能力日益低下。在前三十家企业中,只有一家企业的净利率超过40%,没有人达到30%-40%的净利率,20%-30%之间的公司只有五家,接近一半的公司净利率低于10%.这是一个需要前三十家公司好好思考的问题。

  图  SEQ 图 \* ARABIC 5

  净资产收益率的变化轨迹与毛利率、净利率基本相同。数据显示,地产G30企业平均净资产收益率为4.19%,远远低于2015年度的6.6%,同时对比2014年度的6.78%以及2013年度的7.65%,下降趋势显著。

  图  SEQ 图 \* ARABIC 6

  2017年,在政府调控政策不断增加的形势下,房地产业在政治、市场、产业等方面都发生了新的变化。预测2018年,行业变化将继续加快。这项政策并不意味着工业和企业将进入严冬,相反,合理的调控将给优秀的房地产企业提供一个更健康的发展环境。

  据估计,未来房地产业的调控仍将是“稳定”的,而强度不会放松,以避免市场的起伏。调控因城而异、由城市到乡镇,不断缩小城市之间房地产行业发展的差异化。自2010年至2017年,我国房地产行业经历过 3 次政策收紧阶段,分别为 2010-2011 年、2013-2014年和2016年至今。与以前的监管政策不同,本轮调控的范围已逐步从核心一、二线城市扩大到部分三、四线城市,核心城市受到限制,全国性的二套房首付比例和贷款利率都有提升。同时,弱化对部分二线和三、四线城市的调控范围和力度。截至2017年11月16 日,全国合计达 50 多个城市出台了限售政策,大部分限售年限约 2-3 年,预计未来部分城市限售年限将会继续提升,估计调控范围不会超过5年。限售能够有效降低房地产市场交易流动性,抑制购房投机行为,防止房地产市场供需出现病态发展,从而波及我国房地产上司公司股票市场的稳定性。同时对刚需和改善型购房人群的政策较为宽松,有利于调控政策长久发挥应有的作用。但政策继续收紧的幅度毕竟有限,预计2018年调控方式仍以一城一策为主,出台全国性调控政策的可能性不大。

  2018年,房地产政策环境仍然较紧,各城市限购、限贷等政策仍会落实,调控的城市范围进一步向部分销售火爆的弱二线和三、四线城市扩张。从中央对下达的多项房地产政策文件来看,预计未来限售城市数量会扩围,这项政策将进入加速阶段。2016年底,中央经济工作会议明确提出“房子是用来住的,不是用来炒的”,并强调“加快研究,建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制”。2017年4月和7月关于中央政治局会议对长效机制的相关表述分别为“加快形成”和“加快建立”;十九大报告在阐述“加强社会保障体系建设”时,强调“房住不炒”定位,并明确长效机制的内涵为“多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”。中央多次对长效机制的表述,意味着未来房地产调控思路将紧紧围绕着“房住不炒”的政策基调。

  根据有关资料显示,全国房地产可售库存在 2017 年10 月底已降到7个月的历史低位,预计国家将对房地产上市公司土地使用情况进行积极促进,同时,房地产企业在资金流允许的情况下补库存意愿仍较强。此外,预计 2018 年底部分城市土地供应有望边际增加,土地价格保持高位稳定,土地投资金额仍维持平稳增长。

  预计到2018年底土地成交维持量将稳步上涨,成交价格也会呈现上升趋势。

  预计在2018年年度全国范围内住房租赁制度将快速推进,其中核心一、二线城市的政策力度将更强。出租土地的启动主要影响到房地产投资的两个方面:一方面,对于土地收购,从北京、上海和广州目前正在开展的土地租赁项目的情况来看,租赁土地的供应量将占到土地出让金的25%-30%。明年各地的土地供应量偏大,但这部分结构调整较多,土地供应总量的边际增长率相对较弱,租赁土地的叠加主要是基准价格交易,对土地购买量的影响有限;另一方面为新开工,由于新推出的租赁用地开工较快,并且几乎不受商品房销售回落的影响,因此对新开工增速有一定支撑作用,考虑到不同城市住房租赁推进力度不一,并且 2018 年租赁用地的大量推出的试点城市是北京和上海,因此对新开工的支撑幅度不会太大,预计增加新开工同比增速 1-1.5 个百分点。考虑到低库存水平、土地成交量涨价稳及租赁用地供应对新开工的正向支撑作用,预计2018年房地产开发投资仍表现相对平稳增长。

  综合分析了我国房地产上市公司的外部和内部的情况后我们只能主观预测未来房地产行业虽然会受到多方面的阻碍但整体发展趋势还是积极的,我国房地产上市公司的股票还是具有现时投资价值的。如果想要更精确地预测房地产上市公司股票未来的走势,需要利用因素分析、回归方程等精确的数学模型来辅助估计,本文仅研究到此。

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